从上市公司股权质押行为分析企业的潜在风险和公司治理

我国上市公司股东采取股权质押贷款方式融资非常普遍，股权质押贷款总余额已经高达5.70万亿元，这些贷款背后隐藏着巨大的风险。上市公司大股东采用股权质押贷款的动机可能是对未来乐观行业预期的资金需求，或者是由于股权转让的限制而采取的变相套现转移风险。后者的动机里本身就包含着上市公司大股东对自身股价已经估值过高的判断。本文通过分析上市公司股权质押贷款风险 (即，上市公司当年股价估值程度与上市公司下一年股价崩盘风险之间的关系)会因为股权质押动机的不同而存在差异。只有在套现动机下，当年股价估值程度才会导致下一年显著的股价崩盘风险，而在融资动机下当年股价估值程度与下一年股价崩盘风险之间的关系则呈现负相关。鉴于目前大多数上市公司并不会披露大股东质押所得资金的具体去向，本文通过融资约束程度这个维度对上市公司大股东股权质押的动机进行识别。当上市公司所受融资约束较低时，当年股价高估程度程度越大，下一年股价崩盘风险越大（正相关），上市公司进行股权质押的动机更倾向于高位套现。在融资约束程度高的情况下，上市公司股权质押更倾向于融资，当年股价估值程度越大，下一年上市公司股价崩盘风险越小（负相关）。 在大股东控制权高的情况下，对于所受融资约束程度低的上市公司，独立董事不论是比例高或者低，独立董事制度对大股东的股票质押的行为 (套现动机)无影响。 对于所受融资约束程度高的上市公司，独立董事在占比高时，对通过股票质押来融资的行为有强化作用，可以表现出其治理影响力，在独董占比低的情况下则无法产生作用。